7月社會融資規(guī)模大滑坡曾使許多投資者擔心信貸急劇收縮，這也使得8月期間四大行每周的放貸動向都備受關(guān)注。央行今日公布的數(shù)據(jù)顯示8月新增人民幣貸款從7月3850億元的低點顯著反彈至7030億元，這多少會有助于緩和一些投資者的擔憂。然而，8月新增社會融資規(guī)模雖然回升至9570億元，但仍同比少增6270億元。因此，整體信貸余額（剔除股票融資的社會融資規(guī)模余額）同比增速從7月的16.4%進一步放緩至15.5%，我們估算的信貸擴張度（季調(diào)后3個月移動平均的新增信貸占GDP比重）也降至21%左右（圖1&2）。中國經(jīng)濟是否正經(jīng)歷著信貸急劇收縮？
我們認為并非如此。
首先，我們認為決策層和央行毫無疑問希望保持穩(wěn)健、適度的信貸增長以幫助實現(xiàn)經(jīng)濟增長目標，這一立場決策層已多次重申。此外，8月前三周四大行新增貸款持續(xù)疲弱、直到月底才突然沖刺，且短期票據(jù)融資在8月份大幅增長，這些都側(cè)面印證了決策層加強窗口指導、要求銀行加快貸款投放。政策意志直接推動了人民幣新增貸款反彈。
其次，我們認為社會融資規(guī)模的低迷可能夸大了整體信貸的疲弱程度。最近幾個月，決策層通過整頓同業(yè)業(yè)務和信托業(yè)，清理了影子銀行融資鏈條中不必要的、推高信貸和存款規(guī)模的“通道”、“過橋”環(huán)節(jié)，銀行承兌匯票也相應地受到?jīng)_擊。由于涵蓋了許多這樣的中間環(huán)節(jié)，社會融資規(guī)模經(jīng)常擴大了整體信貸上下波動的幅度。8月社會融資規(guī)模同比少增的6270億元當中，銀行承兌匯票同比少增了4170億元，信托貸款同比少增1720億元，委托貸款同比少增1190億元。
此外，我們認為監(jiān)管收緊促使一些“影子銀行”業(yè)務轉(zhuǎn)變?yōu)樯形从嬋肷鐣谫Y規(guī)模的新模式。例如截止今年6月底，證券公司資產(chǎn)管理規(guī)模已從2013年底的5.3萬億迅速增長至6.8萬億，另外許多基金公司子公司的資產(chǎn)管理規(guī)模也快速擴張。這些業(yè)務背后的基礎資產(chǎn)往往是信托收益權(quán)或其他非標信貸資產(chǎn)證券化。雖然這當中的一部分計入了銀行表內(nèi)，但仍有不少并未計入社會融資規(guī)模。
存款變動也大致符合上述判斷。8月新增存款僅為1080億，同比少增7000億元，主要受制于理財產(chǎn)品和貨幣市場基金快速發(fā)展所導致的存款脫媒。另外，銀行承兌匯票收縮也導致相關(guān)保證金存款減少，加劇了存款流失。
總體來看，整體信貸增速的確在放緩，但幅度較溫和、并非急劇收縮。
信貸增速放緩一方面反映了信貸需求隨整體經(jīng)濟和內(nèi)需下滑而減弱、尤其是對新增信貸需求較大的房地產(chǎn)活動持續(xù)低迷，另一方面，出于對整個宏觀形勢和資產(chǎn)質(zhì)量惡化的擔憂，銀行的風險偏好可能也有所降低。
政策展望
雖然部分投資者可能會因為8月社會融資規(guī)模持續(xù)疲弱而擔心信貸急劇收縮，但我們認為新增銀行貸款顯著反彈更能反映決策層的政策意圖。展望未來，我們預計決策層可能會繼續(xù)通過定向操作來保持適度寬松的流動性和信貸環(huán)境、以支持經(jīng)濟增長，盡管短期內(nèi)可能不會有進一步的動作。隨著影子銀行監(jiān)管進一步收緊，決策層可能需要更小心地提防信貸意外收緊，并在必要時適當放松表內(nèi)貸款額度、擴大債券發(fā)行規(guī)模?？紤]到四季度經(jīng)濟增長可能會因房地產(chǎn)建設活動再次下滑而進一步放緩，決策層屆時可能會進一步放松貨幣政策，如定向降低房貸利率甚至小幅下調(diào)貸款基準利率。
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